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直接公开发行_Direct Public Offering

什么是直接公开发行（DPO）？​

直接公开发行（DPO），亦称为直接上市，是一种公司将证券直接向公众发行以筹集资金的方式。采用DPO的发行公司省略了在首次公开募股（IPO）中常见的中介——投资银行、经纪商和承销商，从而自行承销其证券。[1]

通过去除中介，直接公开发行显著降低了资本成本。因此，DPO对小型公司及拥有稳定且忠实客户群的公司尤其具有吸引力。[1] DPO有时也被称为直接置换。

关键要点​

  • 在直接公开发行（DPO）中，公司通过直接向公众提供证券来筹集资金。
  • DPO使公司能够消除通常出现在此类发行中的中介，从而最终降低成本。
  • 独立筹集资金使公司能够避免银行和风险投资融资的限制；发行条款完全由发行公司自行制定。
  • 在进行DPO之前，公司必须向计划提供证券的每个州的监管机构提交合规文件；但与IPO不同，通常不需要向美国证券交易委员会（SEC）注册。

直接公开发行的运作方式​

通过直接公开发行（DPO）时，公司独立筹集资金，无需面临与银行及风险投资融资相关的限制。发行条款完全由发行方决定，发行方根据公司的最佳利益指导和调整整个过程。发行方设定发行价格、每位投资者的最低投资额、单个投资者可购买的证券上限、结算日期以及投资者可以购买证券的期限，在这一期限结束后，发行将关闭。

重要提示： 在2020年12月22日，美国证券交易委员会宣布将允许公司通过直接上市筹集资金，为绕过传统首次公开募股（IPO）过程铺平了道路。在直接上市中，公司在交易所上市其股份，而无需雇佣投资银行作为首次公开募股的承销商。除了节省费用外，遵循直接上市流程的公司可能避免通常的IPO限制，包括锁定期，这期间内部人员不得出售其股份。[2]

在某些情况下，若需发行大量股份或时间紧迫，发行公司可能聘请佣金经纪人，依照最佳努力原则将部分股份出售给经纪人的客户或潜在客户。

重要提示： 由于大多数发行公司符合关键联邦证券豁免，发行公司可以无需SEC所要求的严格安全措施及成本而向公众筹集资金。[3]

DPO的时间线​

准备DPO所需的时间因情况而异：可能仅需几天，也可能需要几个月。在准备阶段，公司起草一份发行备忘录，描述发行方及将销售的证券类型。[4] 通过DPO可以出售的证券包括普通股、优先股、不动产投资信托（REIT）和债务证券等，且可以通过DPO提供多种投资类型。[5][6] 公司还需决定将使用何种媒体来推广证券。潜在选项包括报纸和杂志广告、社交媒体平台、与潜在股东的公开会议及电话营销活动等。

在向公众正式提供证券之前，发行公司必须准备并提交符合每个州蓝天法（Blue Sky Laws）监管要求的合规文件。[7] 这些文件通常包括发行备忘录、公司章程及最新的财务报表，以展示公司的健康状况。获取DPO申请的监管批准可能需要三周到几个月，具体取决于所在州。[4]

大多数DPO不要求发行公司向证券交易委员会（SEC）注册，因为它们符合某些联邦证券豁免。例如，内州豁免或规则147排除了只要公司在提供证券的州注册并仅向该州居民出售证券，就无需向SEC注册。[8]

DPO的正式公告方式​

在获得监管批准后，进行DPO的发行公司通过发布墓碑广告正式向公众宣布其新发行。发行方向合格及非合格投资者或已经熟悉的投资者开放证券销售，前提是符合监管机构的任何限制。这些投资者可能包括熟人、客户、供应商、分销商以及公司的员工。若所有证券售出完毕或到达发行期的截止日期，发行将关闭。

若DPO设定有最低和最高欲售证券数量，且收到的兴趣或订单数量低于最低要求，发行将被取消。在这种情况下，所有收到的资金将退还给投资者。如果订单数量超过了所提供的最高股份数，投资者将按先到先得的原则接受股份，或者其股份将在所有投资者中按比例分配。

注意： 美国财政部拥有最受欢迎的DPO系统，用于其债务证券：TreasuryDirect是一个24小时在线系统，供个人投资者购买和出售债务证券，如国库券、债券、票据、储蓄债券及国债通胀保护证券（TIPS）。[9]

DPO的交易方式​

尽管发行公司可以通过DPO筹集资金，但其证券在交易所仍未能获得交易平台。与通常在首次公开募股后于纽约证券交易所（NYSE）或纳斯达克（Nasdaq）交易的IPO不同，DPO不具备此类交易平台，但可选择在场外交易市场（OTC）进行交易。与场外证券一样，DPO证券若未注册并不符合《萨班斯-奥克斯利法案》的要求，可能面临流动性不足的风险。

自2018年以来，选择直接上市而非IPO的主要公司包括Spotify（2018年4月）、Slack（2019年6月）和Coinbase（2021年1月）。[10][11][12] 不过，Slack于2021年7月被Salesforce收购，因此不再在交易所上市。[13]

DPO的显著案例​

1984年，Ben Cohen和Jerry Greenfield创建冰淇淋公司时，通过当地报纸以每股10.50美元的价格发行了73,500股，筹资约750,000美元，成为最早的知名DPO之一。他们以17.5%的股份吸引了在佛蒙特州的忠实粉丝，短短几个月便筹集到所需资金。[14]

流行音乐流媒体服务Spotify（SPOT）于2018年4月3日启动了直接公开发行。Spotify选择通过直接上市自行承销其股份，意味着在必要时并没有支持银行来支撑股价。与此同时，Spotify的DPO在同类发行中也具有独特性：SPOT同时在纽约证券交易所上市。在之前的公司通过DPO上市的案例中，通常伴随着其他特殊情况，如以往的破产申请、从一个交易所转向另一个交易所等，而Spotify并不受这些条件的限制。作为一家在公开募股前已拥有巨大知名度和正现金流的公司，Spotify能够跳过IPO中通常涉及的宣传与筹款活动。[12]

2019年6月20日，企业软件公司Slack通过直接上市在纽约证券交易所上市；其股票以每股38.50美元开盘，较纽约证券交易所设定的每股26美元的参考价格高出超过48%。[15][16] Slack于2021年7月被Salesforce收购，因此也不再上市。[13]